虎嗅APP 2018-08-20 14:24
蔚来被严重高估了
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在遥远的未来,一切皆有可能,但特斯拉市值达到1万亿美元的概率比蔚来达到1000亿美元要大得多。

2018年8月13日,蔚来汽车向美国SEC提交了招股文件(F-1表格)。这份文件显示,截至7月31日合共交付481辆ES8,加上此前“批量”交付的EP9,算来算去不到500辆,这就要IPO了。


2018年前7个月,中国车企合计销售电动汽车42.2万辆,比亚迪、北汽、上汽电动车销量分别为9.02万、6.67万和5.48万辆,蔚来的市场份额可以忽略不计。

聪明的蔚来不去和比亚迪们攀比,而是生造了一个概念——“新创造车”,自诩为“新创造车第一股”。


但电动车就是电动车,蔚来还不是要请江淮汽车代工、用江淮的品牌?办理机动车牌照时要承认ES8是电动车,而不是什么“新创车”。


由于抢在比亚迪、北汽、上汽们的电动车业务与燃油车分拆之前上市,蔚来成为中国电动车第一股。


图1


EP9一战成名


蔚来汽车的前身“NextCar Inc.”,成立于2014年11月,由李斌、刘强东、李想、腾讯、高瓴资本、顺为联合发起创立。现用名NIO取意“A New Day”,中文名“蔚来”的意思是“Blue Sky Coming”。


2016年11月21日晚,蔚来汽车在伦敦举办盛大发布会,正式发布新品牌NIO、全新Logo及号称“全球最快电动车”的EP9(从零开始、历时18个月研发)。


EP9搭载4台高性能电机以及4个独立变速箱,4台电机总功率达1080kW(1360马力),0~100km/h加速时间2.7秒,最高时速316km/h。


2017年5月,EP9在德国纽博格林28.1公里长的北环赛道一战成名,《招股说明书》中还提到了圈速——6分45钞90。


于是蔚来宣称拿到“地球最快量产车”头衔,比兰博基尼Huracan Performante快6秒,比保时捷918 Spyder快了12秒。但人家是汽油车,功率分别为470kW和368kW,可以上牌在公路上开。


拿电动车赢汽油车,还是功率不到自己二分之一的汽油车;生产六辆量就号称“量产”,EP9的“跑分”只能糊弄不明真相的群众。


蔚来借此声名鹊起,各大汽车论坛的主流声音都是“传统车企在干什么,怎么一个没听说过的企业造出这么牛X的车”,这正是李斌想要的效果。


在接受媒体专访时,李斌说:


特斯拉相似,蔚来也采取降维打法,先从最高性能的车做起,然后再往下做更容易的车……一开始做赛道赛车,然后做超跑,最后再往下做为消费者提供的量产车。这中间有很多技术是相通的,这就好比你做了时速300公里的车,再去做一台时速200公里的车,就会容易很多。


《招股说明书》显示,2016年蔚来研发费用为14.65亿元。拿这钱拍六部电影未必能捧红景甜,砸出六台EP9、世界各处跑跑分儿,为300亿美元估值奠定基础,值!


EP9是“寿桃”


2014年9月13日,首届Formula E世界电动方程式比赛(简称FE)在北京奥林匹克公园拉举办,有10支车队参赛,每支车队配2名车手和4台赛车。赛车电量在中途耗尽时“进站”,车手下车奔跑100米登上另一辆充满电的赛车继续比赛。


2015年10月在北京举办第二届时,蔚来的“NEXTEV TCR ”是参赛队之一,笔者应邀观赛。


比赛开始,一辆比一辆酷的赛车如离弦之箭冲出起点,煞是壮观。几秒钟后,疯狂车手统统变成了数学家!


因为每辆车只能存28度电,尽管功率被限制在200kW以下,全速跑八九分钟也就没电了。虽说中途换一次车,全程也只有56度电可用。观众大老远跑来观赛,不到20分钟就Game over肯定是不行的。那次比赛好像跑了三四十圈。


车手们死盯着屏幕上显示的剩余电量百分数,计算着如何尽可能“出溜”远一点,比对手晚一点进站换车。除了最开始的几秒,整个过程绝无一级方程式比赛的追逐、超越、碰撞,观赏性差,乏味至极。#一点不夸张,就是“出溜”#


正如兰博基尼CTO所言:“真正的跑车能在赛道上狂奔几十圈,而不是全速跑一圈就要停下来充电。”


尽管研发电动跑车有一定价值,但是鉴于电池组能量密度只能以“龟速”进步,沿着改进锂电池的路子不可能把能量密度提高几十倍,只能寄希望于革命性蓄电方式,因此值得观赏的电动车比赛离我们很遥远。


回过头来再说蔚来。据悉每辆EP9成本120万美元,首批“量产”的六辆全部在英国打造。六位车主都是蔚来的投资人:马化腾、雷军、刘强东、张磊、李想和李斌。


这6辆EP9不能合法上路,只能在赛道上出溜。至于“跑分”是专业车手的营生,马化腾们不会去玩命。


特斯拉75D电池容量为75kWh,通俗地说就是能存75度电,18650电池系统能量密度达250Wh/kg(21700电池系统能量密度为300Wh/kg)。尽管采用能量密度高的电池组及全铝车身,75D整备仍达2441kg。


EP9整备质量仅为1736kg,假设比75D少的705kg都轻在车身上,再假设EP9电池组能量密度比特斯拉更高,它的电池容量最多也就是100KWh(即100度电)。


EP9在纽北赛道跑分儿肯定要开足马力,把1080kW的功率发挥到极致,100度电也就能跑六七分钟,刚好一圈。


一般来讲,100度电可以跑四五百公里,但EP9号称续航427公里没有任何意义。不能合法上路,到哪里跑427公里,赛道上“出溜”?


六位“土豪”拿到的“量产车”不能上路,在赛道上驰骋一圈就得充电,真真是一百八十斤的大寿桃——废物点心。


李斌说的不错,蔚来只是与特斯拉相似!


Roadster不是只能在赛道飙一圈的废物点心。今天第一代Roadster仍然在路上跑,品相好的在ebay卖到100万美元。


2017年11月,特斯拉发布了新一代Roadster。该车续航里程达992公里,0~96公里加速仅为1.9秒,极速为400公里/小时,带自动驾驶功能。千里续航、两秒破百,新一代Roadster性能远超EP9,而且可以合法上路。#但要2020年才开始交付#


EP9纯粹是个噱头,除了跑分没一丁点儿用途!


抢在上市前交付481辆ES8


《招股说明书》中称ES8为第一款量产车(our first volume manufactured electric vehicle),与EP9是“地球最快量产车”之说自相矛盾。


ES8采用双电机布局,总功率480kW,0~100公里加速4.4秒;全铝车身,整备质量2460kg;电池容量70kWh,标称续航里程355公里。


2016年4月6日,蔚来汽车宣布与江淮汽车(SH:600418)达成战略合作协议。双方初步确认产销量计划为5万辆/年,蔚来ES8由江淮制造,后续车型优先导入江淮。


2017年12月,ES8“正式上市”,补贴前售价44.8 ~ 54.8万元。某些媒体老师称之为“民族自主品牌的骄傲”,“与特斯拉 Model X 不相上下”。


2018年5月31日,已经“正式上市”近半年的ES8进行了首批交付,但只有10辆且全部“交付”给蔚来员工。直到6月28日,ES8才开始交付真正的消费者。根据招股说明书,截至2018年7月31日,蔚来统共交付481台ES8。


抢在提交招股申请前交付,与其说是面向消费者不如说面向资本市场,要用不到500辆的交付换取300亿美元市值。


蔚来ES8由江淮代工


ES8电池模组来自宁德时代以及三星SDI,四驱系统以及动力总成悬置等系统来自博世,前挡风玻璃来自福耀,BMS来自联合电子,整车由江淮汽车代工。


但蔚来不愿承认“ES8由江淮代工”,坚称是“合作”。其实“代工”是“合作”的子集,苹果与富士康难道不是合作关系?


关于蔚来与江淮的合作,有三点值得注意:


江淮汽车的义务是“车型公告目录申请”及报批成功后“批量生产”。江淮汽车板上钉钉替蔚来代工。


其次,根据工信部《新能源汽车推广应用推荐车型目录》(11批),江淮汽车是ES8的生产主体,含糊不得。生产出来的电动车屁股上一定是“江淮汽车”的车标,否则别想上牌。或许用户提车后第一件事就是扣掉车标,但验车前还得贴上。从这点来说,江淮不仅替蔚来代工,还提供了自己的品牌。#富士康为苹果组装手机,用的可不是富士康品牌#


最后,《合作协议》规定江淮的义务包括“协助蔚来试制样车并提供相关设施、设备和人员”。


假如合资厂生产卡罗拉或凯美瑞,这两款车全球累计销量分别为4400万和2000万,已经极度成熟,丰田只需提供技术资料并帮助落实供应商即可。


ES8则是一边试制,一边调试,然后“趁热”把技术资料交给“隔壁车间”生产。


国际汽车巨头还时常召回,被吐槽“小毛病”多更是难免。2010年特斯拉交付了500辆Roadster,却因质量问题召回439辆。蔚来打算在2018年交付上万辆ES8,祝车主们好运。


蔚来高峰时招了几百号人派往江淮,这被拿来证明“是合作不是代工”。其实样车试制放在合肥、上海还是伦敦都不能改变蔚来没有电动车生产资质、由江淮汽车代工这一事实。


借猩猩之腹生不出大象


与比亚迪、北汽、上汽相比,江淮是新能源车的后起之秀。2017年江淮汽车销售电动车2.83万辆,同比增长53.86%,销售收入52亿,拿到补贴21.3亿。补贴前车价约18.4万元,补贴后车价10万元出头。


2018年1月至7月,比亚迪交付9.02万辆电动车居首位,北汽、上汽分别交付6.67万辆和5.48万辆居第二、第三位。


以车型而论7月份的冠军是江淮IEV,销量为5183辆。按8月17日收盘价,江淮汽车市值99.4亿人民币。


值得注意的是,江淮汽车的主要的合作伙伴是大众。2017年6月,江淮汽车与大众汽车(中国)投资公司签订纯电动乘用车合资生产合同,总投资60亿。


江淮一个月交付5000多辆IEV,还替蔚来制造了近1300多辆ES8。只因创始人善于包装,蔚来就比江淮值钱?还不是一点半点、不是一倍二倍,而是20倍!


蔚来借腹生子,但借猩猩之腹生不出大象。蔚来估值高于江淮过多站不住脚。


蔚来投资价值远远不如特斯拉


蔚来上市前最后一刻才开始交付、确认收入,投资人很难通过财报把握其“钱景”。


2018年上半年蔚来确认汽车销售收入4440万元,根据ES8车价推算大约交付了100辆。也就是说7月份交付了380辆。(注:有数据说ES8在7月份交付了1331辆,估计这是蔚来的发货数量,截至月底还有950辆在路上)


6月份汽车销售收入4440万、销售成本1.86亿,汽车销售业务毛利润为负1.41亿,亏损率318%。如果按100辆计算,每卖一辆ES8亏损141万元!


销售成本包括两大部分,一是可变成本,即零售部件采购成本加组装成本;二是不变成本,主要是厂房、设备和无形资产的折旧、摊销。


假如每辆ES8所有零部件及组装成本为售价的80%,可以推算出每月摊销、折旧等固定成本为1.5亿。月交付1700辆,毛利润率刚好为零,这是蔚来生存下去的第一道门槛。


特斯拉虽然没有摆脱亏损,但近年毛利润率都在20%以上。2017年毛利润达18.1亿美元,毛利润率为21%。


要想实现江淮汽车与蔚来制定的一期产能计划,即5万辆/年,ES8毛利润率约为12%。生存质量仍远远不及特斯拉。


截至2017年末,特斯拉、蔚来累计支出研发费用分别为43.4亿美元和55亿人民币,技术积累不可同日而语。


从2007年算起,特斯拉11年亏损53亿美元,蔚来3年就亏损109亿人民币,蔚来烧钱更在行。


资本市场看中企业的未来,但不是遥远的未来。未来越远不确定性越大,遥远的未来不能作为估值依据,所以华尔街只给特斯拉500多亿美元估值。


在遥远的未来,一切皆有可能,但特斯拉市值达到1万亿美元的概率比蔚来达到1000亿美元要大得多。


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